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環(huán)保行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，投資回報期相對較長，收費標準往往較低，規(guī)模效應明顯。環(huán)保的提標改造、新技術和相關環(huán)保設備集成工藝是環(huán)保企業(yè)核心競爭力，也是環(huán)保企業(yè)生存發(fā)展的根本動力，研發(fā)投入多的企業(yè)通常能夠引領行業(yè)的技術潮流。

一、環(huán)保企業(yè)營業(yè)收入規(guī)模排名

環(huán)保行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，投資回報期相對較長，收費標準往往較低，規(guī)模效應明顯。在傳統(tǒng)環(huán)保領域市場逐漸進入飽和狀態(tài)下，環(huán)保企業(yè)需要開拓新的環(huán)保領域市場，新的環(huán)保市場初期具有經(jīng)營管理難度大、治理的管理和責任主體不明確等特點，需要有一定的經(jīng)營規(guī)模和經(jīng)驗，才能有效處理環(huán)保新領域市場較為復雜的情況。

全國工商聯(lián)環(huán)境商會主辦的2019中國環(huán)境產(chǎn)業(yè)高峰論壇發(fā)布了2019中國環(huán)保企業(yè)50強榜單。該榜單源于2016年國家發(fā)改委和原環(huán)保部發(fā)布的一項政策:《關于培育環(huán)境治理和生態(tài)保護市場主體的意見》提出，到2020年要培育50家以上產(chǎn)值過百億的環(huán)保企業(yè)。

此次發(fā)布的榜單是全國工商聯(lián)環(huán)境商會在對上規(guī)模環(huán)保企業(yè)調(diào)研的基礎上，根據(jù)各企業(yè)2018年度的營業(yè)收入總額排名。據(jù)統(tǒng)計，50強環(huán)保企業(yè)在2018年共創(chuàng)造營收約3350億元，從結構來看，A股上市公司39家，H股上市公司6家，新加坡上市1家，非上市環(huán)保公司4家。從營收規(guī)?？?，共10家公司營收過百億，占50強企業(yè)總數(shù)的14%，分別是光大國際、北控水務、葛洲壩（環(huán)保業(yè)務）、三聚環(huán)保、格林美、東方園林、盈峰環(huán)境、首創(chuàng)股份、碧水源、啟迪環(huán)境、其中啟迪環(huán)境、首創(chuàng)股份首破百億，9家環(huán)境企業(yè)營收在50-100億之間。

二、環(huán)保企業(yè)研發(fā)投入排名

環(huán)保的提標改造和新技術帶來的產(chǎn)品更新?lián)Q代是環(huán)保企業(yè)業(yè)績增長的主要動力之一，研發(fā)投入多的企業(yè)通常能夠引領行業(yè)的技術潮流，也側面說明企業(yè)具備較強的實力。本次針對WIND資訊中信證券行業(yè)類中“CS環(huán)保&公共事業(yè)”項下“CS環(huán)?！背槿〉?7家[1]上市公司研發(fā)情況進行分析，57家上市公司2018年研發(fā)投入合計48.66億元，占營業(yè)收入2.67%，研發(fā)投入金額前十名的上市公司連續(xù)三年保持不變，2016-2018年研發(fā)投入金額均超過1億，研發(fā)投入占營收比均高于2%。其中格林美2018年研發(fā)投入金額最大，為5.95億，占營業(yè)收入比重為4.29%；排名第十的清新環(huán)境2018年研發(fā)投入金額1.29億，占營業(yè)收入比重為3.46%。

[1] 其中有5家上市公司（世紀星源、中再資環(huán)、江南水務、綠城水務和ST科林）在2016和2017年均無研發(fā)投入數(shù)據(jù)披露，為保持數(shù)據(jù)一致，本次研發(fā)投入僅統(tǒng)計57家上市公司數(shù)據(jù)。

三、環(huán)保企業(yè)優(yōu)勢產(chǎn)品和技術

隨著我國環(huán)境法律法規(guī)的不斷完善與日益嚴格的監(jiān)管督查，對環(huán)保技術要求也逐步提高，環(huán)保技術和相關環(huán)保設備集成工藝是環(huán)保企業(yè)核心競爭力，也是環(huán)保企業(yè)生存發(fā)展的根本動力。在水污染治理、固廢治理和大氣治理領域，具備相對優(yōu)勢產(chǎn)品和技術的企業(yè)如下：

四、環(huán)保企業(yè)股東背景

本次針對WIND資訊中信證券行業(yè)類中“CS環(huán)保&公共事業(yè)”項下“CS環(huán)?！背槿〉?2家上市公司股東背景進行分類，其中國有背景企業(yè)20家（中央國有企業(yè)5家，地方國有企業(yè)15家），民營企業(yè)38家，公眾企業(yè)2家，集體企業(yè)1家，其他企業(yè)1家。環(huán)保行業(yè)公益性相對較強，行業(yè)的發(fā)展受政策影響較為明顯，股東背景較好的國有企業(yè)在資金實力方面具有天然優(yōu)勢，也較容易獲得地方政府的支持，國有性質(zhì)更契合環(huán)保行業(yè)發(fā)展特性。

近期國資入股的碧水源、北控水務、清新環(huán)境等，也將會借助國有企業(yè)在資金優(yōu)勢和地方政府支持，結合自身的技術開拓市場。

五、上市公司融資結構分析

62家上市環(huán)保企業(yè)2018年底平均資產(chǎn)負債率57.92%，2019年上半年略增至60.1%。融資結構以間接融資為主，并且間接融資占比和增速持續(xù)增長，直接融資占比持續(xù)下降，增速有下降趨勢。2018年受PPP項目整改和金融去杠桿政策影響，2018年環(huán)保企業(yè)間接融資增速由2017年的48.81%下降為28.61%，但占比持續(xù)增長至80.51%，直接融資增速較2017年有小幅提升，由2017年1.96%提升至4.98%，占比持續(xù)下降至19.49%。截止2019年上半年，環(huán)保企業(yè)間接融資占比83.69%，增速為35.93%；直接融資占比為16.31%，增速為4.88%。

上市環(huán)保企業(yè)間接融資以長期借款為主，長期借款占比和增速持續(xù)增長，短期借款占比自2017年開始出現(xiàn)下降趨勢，增速在2017年達到最高后出現(xiàn)下降趨勢。2018年受PPP項目整改和金融去杠桿政策影響，2018年間接融資長短期借款增速都出現(xiàn)下降，但2019年上半年長期借款同比增速增加，占比持續(xù)增加，短期借款占比和增速均下滑。截止2019年上半年，長期借款占比65.48%，同比增長53.76%；短期貸款占比34.52%，同比增長11.42%。

上市環(huán)保企業(yè)直接融資以期限較長的債券融資為主，應付債券占比持續(xù)增長，同比增速有上升趨勢，短融占比持續(xù)下滑，增速自2017年開始出現(xiàn)負增長。2018年上市環(huán)保企業(yè)應付債券占比為78.61%，同比增長13.02%，短融占比21.39%，同比下滑16.80%。2019年上半年，應付債券占比為88.96%，同比增長35.80%，短融占比11.04%，同比下滑63.01%。

上市環(huán)保企業(yè)公開信息未披露間接融資的種類及分布，由于環(huán)保工程具有投資規(guī)模大、建設周期長和回收期長的特點，本次調(diào)研走訪的幾家企業(yè)均希望金融機構給予中長期貸款支持，目前針對環(huán)保工程給予中長期項目貸款的主要是國開行等政策性銀行和工農(nóng)中建四大國有銀行，股份制銀行和城商行多以流貸或銀行承兌匯票為主。

六、上市公司風險分析

近年上市環(huán)保企業(yè)風險頻出，如盛運環(huán)保、東方園林、凱迪生態(tài)、碧水源、桑德、三聚環(huán)保等等，即使國企介入目前也沒有完全解決，主要原因有以下幾個方面：

1、追求業(yè)績增長，盲目擴張承接大量項目，企業(yè)風控能力不足，遭遇政策和融資環(huán)境變化，項目推進受到影響，導致企業(yè)資金鏈緊張。

PPP項目模式使企業(yè)對PPP項目可不做并表處理，短期內(nèi)可以降低財務報表債務比例、優(yōu)化經(jīng)營性現(xiàn)金流。2016年PPP項目興起，部分技術水平低、產(chǎn)品市場認可度不高、風格較為激進、風控能力不足的民營企業(yè)，通過大量承接PPP項目積極加杠桿，追求業(yè)績較快增長。但PPP項目對資金需求較大，對企業(yè)資金管理水平要求較高，部分企業(yè)融資能力跟不上，導致企業(yè)資金鏈緊張。我國金融機構的平均貸款期限約為兩年，但環(huán)保項目動輒10年、15年周期。短期內(nèi)不斷再融資或把短期貸款做長線投資，環(huán)保企業(yè)風險陡增。經(jīng)過2018年的PPP整頓及金融去杠桿，民營企業(yè)資金鏈更為緊張，部分企業(yè)在建項目甚至停工等待融資資金，業(yè)績下滑幅度較大，如盛運環(huán)保、碧水源和三聚環(huán)保等企業(yè)基本就是因為過多參與PPP項目導致出現(xiàn)資金鏈緊張的狀況。

2、環(huán)保項目運營經(jīng)驗不足，導致項目收益達不到預期。

環(huán)保項目具有投資規(guī)模大、建設周期長和回收期長特點，在項目建設前期較長一段時間內(nèi)，企業(yè)可以按照項目完工進度來確認相應的收入并結轉利潤，這個階段更類似與工程類收入，以施工為主，運營屬性相對較弱，后續(xù)長期穩(wěn)定的收入則依賴于對項目的運營水平，部分企業(yè)缺乏運營經(jīng)驗，導致項目建設完畢后企業(yè)收入和利潤達不到預期水平。

3、部分環(huán)保公司激進發(fā)展，非環(huán)保板塊業(yè)務拖累環(huán)保板塊增長。

部分公司多元發(fā)展，環(huán)保僅為其眾多業(yè)務板塊之一，如東方園林主要以園林綠化文旅類項目為主，近年承接較多地處偏遠的園林綠化文旅PPP類項目，該類項目土地相對便宜但需要經(jīng)過多年的商業(yè)化積累才能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流，對企業(yè)資金占用較大導致資金鏈容易緊張，旗下污水治理板塊也受拖累，影響環(huán)保板塊業(yè)務增長。還有凱迪生態(tài)因發(fā)展過于激進等問題已經(jīng)嚴重影響到公司生存。

4、市場需求變化，原有的環(huán)保市場空間趨于飽和，新的行業(yè)市場體量相比原有市場更小，企業(yè)競爭更加激烈。

從細分領域看，大氣治理、污水治理等細分行業(yè)原有的市場空間趨于飽和，以大氣治理為例，火電廠脫硫脫硝改造等業(yè)務曾支撐了大量環(huán)保項目，治理企業(yè)因此受益，但隨著改造完成越多，剩余市場空間也越來越少，現(xiàn)階段治理重點雖已轉向揮發(fā)性有機物，但其體量和規(guī)模遠小于傳統(tǒng)的脫硫脫硝除塵。投資機會本身在縮減，環(huán)保企業(yè)競爭更加激烈。

5、民企性質(zhì)決定其難以深度長線參與環(huán)保項目。

環(huán)保行業(yè)是政策驅(qū)動型行業(yè)，目前污染防治是國家主推的三大攻堅戰(zhàn)之一，環(huán)保問題的緊迫性已經(jīng)上升到政治高度；環(huán)保行業(yè)還是典型的公益性行業(yè)，主要由各地政府付費，這一屬性決定了行業(yè)利潤的天花板；環(huán)保行業(yè)與基建類似，還具有投資規(guī)模大、期限長、收益率等特征，這些特有屬性決定了民營企業(yè)是很難深度長線參與的。

6、國資入股短期內(nèi)解決民企資金難題，但催生了行業(yè)格局的洗牌重組，中長期的發(fā)展仍需要依賴技術和運營。

國資入股民企短期內(nèi)是一條可預見效果的可行自救路徑，不僅能解決資金難題，還可以為民企一方帶來更多資源，彌補現(xiàn)有商業(yè)模式中的短板。但“國資”加入也催生著行業(yè)格局的洗牌重組，某種意義上是一次優(yōu)勝劣汰的過程，讓更有實力的環(huán)保企業(yè)存活下來。國資入股后中長期的運營依然依賴于企業(yè)的技術和運營能力，缺乏先進技術和運營經(jīng)驗的企業(yè)中長期發(fā)展仍將被淘汰。